Por Jorge Martret, CFA, miembro de CFA Society Spain y Director Inversiones GAR Investment Advisor EAFI S.A.
Desde abril del 2014 hasta abril de este año el S&P500 se ha revalorizado un 73,15% y el Stoxx 600 un 35,79%. Si comparamos a 10 años tenemos una rentabilidad acumulado del 315% frente al 176% en Europa (en moneda local y con dividendos reinvertidos)
En los últimos años es constante la comparación entre el mercado europeo y el norteamericano y vemos como año tras año muchos gestores hacen apuestas a favor de la bolsa europea basándose en su hipotética infravaloración debido a sus reducidos múltiplos. ¿Quién no ha escuchado eso de que los múltiplos en Europa son más baratos y que el mercado EEUU está muy caro? Ha sido la cantinela constante que se ha escuchado en muchos estrategas en estos últimos años. Es cierto, EE. UU. cotiza con una prima respecto a Europa, prima que en mi opinión está totalmente justificada y para esto nos tenemos que fijar en la estructura de ambos mercados.
En el S&P500 cogiendo la clasificación sectorial de GICS el sector de “Information Technology” pesa un 21% y eso sin tener en cuenta que algunas compañías como Amazon, Alphabet, Facebook, Netflix están incluidas en otros sectores (“Consumer Discretionary” y ”Communication Services”). Sin embargo, en Europa el peso dentro de los índices de los sectores tecnológicos apenas llega al 6%. Ni que decir tiene que las compañías que durante los diez últimos años han generado mayores incrementos de beneficios han estado ligadas a estos sectores. Por tanto, desde este punto de vista es normal que un mercado cotice con mayores múltiplos que otro.
Otro punto, si cogemos los márgenes operativos de EE. UU. de forma agregada vemos que estos se sitúan en los últimos años entre un 12% y un 13% y en Europa (Stoxx 600) estos números se reducen a un rango entre el 8% y el 10%. La diferencia es muy significativa, pero si además analizamos el ROE vemos que en el S&P500 este ha estado entre un 12% y un 16% mientras que en el Stoxx600 se ha situado en los últimos años entre un 7% y un 11%.
Vemos con estos datos que tenemos un cóctel que explica perfectamente la fuerte discrepancia en rentabilidades entre un mercado y otro, estructura de mercado con mayor peso de empresas tecnológicas con mayores crecimientos de beneficios, mejores márgenes operativos y mejores niveles de ROE. ¿Ante este panorama tiene sentido el mantra constante de que Europa tiene mejores valoraciones? Estamos hablando a nivel agregado de índices, en Europa existen grandes compañías que poco tienen que envidiar a sus homónimas del otro lado del “charco” pero cogiendo el mercado en su conjunto las comparaciones agregadas son claras.
¿Qué Europa está más barata con un PER estimado de 14 veces frente a EEUU a 17 veces? La diferencia de valoraciones está claramente justificada entre un mercado y otro y Europa en estos últimos años ha sido una trampa de valor donde se ha caído de forma constante y, sin olvidar el lastre constante del sector financiero europeo en los índices.
Finalmente comentar brevemente diferencias entre ambas economías, una muy flexible (EEUU) y la otra mucho más rígida (Europa) y con excesiva regulación, factores que también tienen mucho que ver con la elevada diferencia de rentabilidad.
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